The Venture Capital Squeeze

Ноябрь 2005

В ближайшие несколько лет венчурные фонды окажутся зажаты с четырёх сторон. Они уже застряли на рынке продавца из-за огромных сумм, которые привлекли в конце Пузыря и до сих пор не вложили. Само по себе это ещё не конец света. На самом деле это всего лишь более крайняя версия нормы венчурного бизнеса: слишком много денег гоняется за слишком малым числом сделок.

К сожалению, этим немногим сделкам теперь нужно всё меньше и меньше денег, потому что запускать стартап становится так дёшево. Четыре причины: open source, который делает софт бесплатным; закон Мура, который делает железо геометрически всё ближе к бесплатному; веб, который делает продвижение бесплатным, если ты хорош; и более совершенные языки, которые делают разработку гораздо дешевле.

Когда мы запускали свой стартап в 1995 году, первые три пункта были нашими крупнейшими расходами. Нам пришлось заплатить $5000 за Netscape Commerce Server — единственный софт, который тогда поддерживал защищённые http-соединения. Мы заплатили $3000 за сервер с процессором 90 МГц и 32 мегабайтами памяти. И мы заплатили PR-агентству около $30 000 за продвижение нашего запуска.

Теперь все три вещи можно получить бесплатно. Софт можно взять бесплатно; люди выбрасывают компьютеры мощнее нашего первого сервера; и если ты сделаешь что-то хорошее, ты сможешь сгенерировать в десять раз больше трафика через сарафанное радио в интернете, чем наше первое PR-агентство получило через печатные СМИ.

И, конечно, ещё одно большое изменение для среднего стартапа в том, что языки программирования стали лучше — точнее, стал лучше медианный язык. В большинстве стартапов десять лет назад разработка софта означала десять программистов, пишущих код на C++. Теперь ту же работу могут сделать один-два человека на Python или Ruby.

Во время Пузыря многие предсказывали, что стартапы будут отдавать разработку на аутсорс в Индию. Я думаю, что лучшая модель будущего — это Дэвид Хайнемайер Ханссон, который вместо этого отдал разработку на аутсорс более мощному языку. Многие известные приложения теперь, как BaseCamp, написаны всего одним программистом. А один человек более чем в 10 раз дешевле десяти, потому что (a) он не будет тратить время на совещания и (b) поскольку он, скорее всего, основатель, он может платить себе ничего.

Поскольку запускать стартап так дёшево, венчурные капиталисты теперь часто хотят дать стартапам больше денег, чем стартапы хотят взять. Венчурные капиталисты любят инвестировать по несколько миллионов за раз. Но как сказал мне один венчурный капиталист после того, как профинансированный им стартап захотел взять лишь около полумиллиона: «Я не знаю, что мы будем делать. Может, нам просто придётся часть вернуть». Имея в виду — вернуть часть фонда институциональным инвесторам, которые его предоставили, потому что вложить всё было бы невозможно.

К этой и без того скверной ситуации добавляется третья проблема: Сарбейнз-Оксли. Сарбейнз-Оксли — это закон, принятый после Пузыря, который резко увеличивает регуляторную нагрузку на публичные компании. И вдобавок к расходам на комплаенс, которые составляют как минимум два миллиона долларов в год, закон создаёт пугающую юридическую ответственность для руководителей корпораций. Один опытный финансовый директор, которого я знаю, прямо сказал: «Я бы не хотел сейчас быть финансовым директором публичной компании».

Можно подумать, что ответственное корпоративное управление — это та область, где невозможно перегнуть палку. Но перегнуть палку можно в любом законе, и это замечание убедило меня, что Сарбейнз-Оксли её, должно быть, перегнул. Этот финансовый директор — и самый умный, и самый порядочный из всех финансистов, кого я знаю. Если Сарбейнз-Оксли отпугивает таких людей, как он, от должности финансового директора публичных компаний, это достаточное доказательство того, что закон сломан.

Во многом из-за Сарбейнза-Оксли мало какие стартапы теперь выходят на биржу. По сути, добиться успеха теперь равнозначно тому, чтобы тебя купили. А это значит, что венчурные капиталисты теперь занимаются тем, что находят перспективные маленькие стартапы из 2-3 человек и раздувают их в компании, покупка которых стоит $100 миллионов. Они не собирались заниматься этим бизнесом; просто их бизнес в это и превратился.

Отсюда четвёртая проблема: покупатели начали понимать, что могут покупать оптом. Зачем им ждать, пока венчурные капиталисты сделают нужные им стартапы дороже? Большая часть того, что добавляют венчурные капиталисты, покупателям всё равно не нужна. У покупателей уже есть узнаваемость бренда и отделы кадров. Что им действительно нужно — это софт и разработчики, а именно этим стартап и является на ранней стадии: концентрированными софтом и разработчиками.

Google, как это для него типично, похоже, первым это понял. «Приносите нам свои стартапы пораньше», — сказал представитель Google на Startup School. Они говорят об этом вполне открыто: им нравится покупать стартапы как раз в тот момент, когда те собирались бы делать раунд Series A. (Раунд Series A — это первый раунд настоящего венчурного финансирования; обычно он происходит в первый год.) Это блестящая стратегия, и другие крупные технологические компании, без сомнения, попытаются её повторить. Если только не хотят, чтобы Google съел ещё больше их обеда.

Конечно, у Google есть преимущество в покупке стартапов: многие люди там богаты или рассчитывают разбогатеть, когда их опционы вестятся. Обычным сотрудникам очень трудно рекомендовать поглощение; слишком уж досадно видеть, как кучка двадцатилетних богатеет, пока ты всё ещё работаешь за зарплату. Даже если для твоей компании это правильное решение.

Решение (или решения)

Как бы плохо сейчас ни выглядела ситуация, у венчурных капиталистов есть способ спастись. Им нужно сделать две вещи, одна из которых их не удивит, а другая покажется им анафемой.

Начнём с очевидного: лоббировать смягчение Сарбейнза-Оксли. Этот закон был создан, чтобы предотвратить будущие Enron'ы, а не чтобы уничтожить рынок IPO. Поскольку рынок IPO был практически мёртв, когда закон принимался, мало кто разглядел, какие плохие последствия он будет иметь. Но теперь, когда технологический сектор оправился после прошлого спада, мы ясно видим, каким узким местом стал Сарбейнз-Оксли.

Стартапы — хрупкие растения, по сути, ростки. Эти ростки стоит оберегать, потому что они вырастают в деревья экономики. Значительная часть роста экономики — это их рост. Думаю, большинство политиков это понимают. Но они не осознают, насколько хрупки стартапы и как легко они могут стать сопутствующими жертвами законов, призванных решить какую-то другую проблему.

Ещё опаснее то, что когда уничтожаешь стартапы, они издают совсем мало шума. Если ты наступишь на ногу угольной промышленности, ты об этом услышишь. Но если ты ненароком раздавишь индустрию стартапов, всё, что произойдёт, — это то, что основатели следующего Google останутся в аспирантуре вместо того, чтобы основать компанию.

Моё второе предложение покажется венчурным капиталистам шокирующим: позвольте основателям частично обналичить долю уже в раунде Series A. Сейчас, когда венчурные капиталисты инвестируют в стартап, все акции, которые они получают, — это вновь выпущенные акции, и все деньги идут в компанию. Они могли бы также выкупить часть акций напрямую у основателей.

У большинства венчурных капиталистов есть почти религиозный запрет на это. Они не хотят, чтобы основатели получили ни цента, пока компанию не продадут или она не выйдет на биржу. Венчурные капиталисты одержимы контролем, и они опасаются, что у них будет меньше рычагов влияния на основателей, если у тех будут хоть какие-то деньги.

Это глупый план. На самом деле, разрешить основателям продать немного акций пораньше в целом было бы лучше для компании, потому что это привело бы отношение основателей к риску в соответствие с отношением венчурных капиталистов. Как всё работает сейчас, их отношения к риску, как правило, диаметрально противоположны: основатели, у которых нет ничего, предпочли бы 100%-ный шанс получить $1 миллион 20%-ному шансу получить $10 миллионов, тогда как венчурные капиталисты могут позволить себе быть «рациональными» и предпочесть второе.

Что бы они ни говорили, причина, по которой основатели продают свои компании рано, вместо того чтобы делать раунды Series A, в том, что им платят вперёд. Тот первый миллион просто стоит настолько больше, чем последующие. Если бы основатели могли продать немного акций пораньше, они были бы рады взять венчурные деньги и поставить остальное на более крупный исход.

Так почему бы не дать основателям этот первый миллион или хотя бы полмиллиона? Венчурные капиталисты получили бы за свои деньги то же число акций. Ну и что с того, что часть денег пойдёт основателям, а не компании?

Некоторые венчурные капиталисты скажут, что это немыслимо — что они хотят, чтобы все их деньги работали на рост компании. Но дело в том, что огромный размер нынешних венчурных инвестиций продиктован структурой венчурных фондов, а не потребностями стартапов. Сплошь и рядом эти крупные вложения работают на разрушение компании, а не на её рост.

Ангельские инвесторы, которые профинансировали наш стартап, позволили основателям продать им часть акций напрямую, и это была хорошая сделка для всех. Ангелы получили огромную отдачу от этой инвестиции, так что они довольны. А для нас, основателей, это притупило ужасающую принципу «всё или ничего» у стартапа, которая в чистом виде скорее отвлекает, чем мотивирует.

Если венчурных капиталистов пугает идея позволить основателям частично обналичиться, позвольте мне сказать им кое-что ещё более пугающее: вы теперь напрямую конкурируете с Google.

Спасибо Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston и Robert Morris за чтение черновиков.