The Other Leverage in Software & AI

Leveraged software companies running on leveraged infrastructure. When AI compresses software revenue, the stress doesn’t stop at equity. It cascades into debt.

Закредитованные софтверные компании, работающие на закредитованной инфраструктуре. Когда AI сжимает выручку софта, стресс не останавливается на акционерном капитале. Он каскадно перетекает в долг.

BDC assets hit $475 billion in Q1 2025.¹ Software comprises 23% of Ares Capital, the largest BDC.²

Активы BDC достигли $475 млрд в Q1 2025.1 Софт составляет 23% портфеля Ares Capital, крупнейшего BDC.2

Shares of Blue Owl, Ares, & KKR dropped 9%+ on Tuesday. UBS estimates 35% of BDC portfolios face AI disruption.³

Акции Blue Owl, Ares и KKR упали более чем на 9% во вторник. UBS оценивает, что 35% портфелей BDC подвержены риску AI-дисрупции.3

BDCs (Business Development Companies) are publicly traded private credit funds. They became the primary lenders to software over the last decade as private equity sponsors bought software companies with debt. The sponsors’ thesis was simple. Software revenue is durable, so lenders will accept 4-6x EBITDA leverage.⁴

BDC (Business Development Companies) — это публично торгуемые фонды частного кредита. За последнее десятилетие они стали основными кредиторами софтверной индустрии, поскольку спонсоры private equity покупали софтверные компании с использованием долга. Тезис спонсоров был прост. Выручка софта устойчива, поэтому кредиторы согласятся на леверидж 4-6x EBITDA.4

AI is already writing code, conducting legal research, & managing workflows cheaper than legacy SaaS. The recurring revenue backing those loans is the target. Anthropic’s autonomous legal agents announcement sent LegalZoom & Thomson Reuters down 12%, echoing ChatGPT’s impact on Chegg & Stack Overflow. AI can vaporize software revenue.

AI уже пишет код, ведёт юридические исследования и управляет рабочими процессами дешевле, чем legacy SaaS. Регулярная выручка, обеспечивающая эти кредиты, и является мишенью. Анонс автономных юридических агентов Anthropic обрушил LegalZoom и Thomson Reuters на 12%, повторяя эффект ChatGPT на Chegg и Stack Overflow. AI способен испарить выручку софта.

The leverage extends beyond software into infrastructure. Oracle plans to raise $50b this year for cloud buildout, roughly half in debt.⁵ CoreWeave financed 87% of a $7.5b expansion with debt.⁶ Meta’s Hyperion data center in Louisiana is higher still, at 91.5% debt ($27b debt, $2.5b equity). Blue Owl Capital led the equity, with PIMCO anchoring the debt.⁷

Леверидж простирается за пределы софта в инфраструктуру. Oracle планирует привлечь $50 млрд в этом году на строительство облака, примерно половину — в долг.5 CoreWeave профинансировала 87% расширения на $7,5 млрд долгом.6 Дата-центр Meta Hyperion в Луизиане ещё выше — 91,5% долга ($27 млрд долга, $2,5 млрд капитала). Blue Owl Capital возглавил вложение в капитал, а PIMCO стал якорным инвестором в долг.7

Blackstone’s credit platform (BCORE) has recently funded Aligned Data Centers with over $1 billion in senior secured debt and Colovore with $925 million. Oracle is reportedly negotiating a $14 billion debt package for a Michigan project. BDC assets allocated to data center infrastructure grew 33% year-over-year in Q2 2025.

Кредитная платформа Blackstone (BCORE) недавно профинансировала Aligned Data Centers более чем на $1 млрд старшего обеспеченного долга и Colovore на $925 млн. Oracle, по сообщениям, ведёт переговоры о долговом пакете на $14 млрд для проекта в Мичигане. Активы BDC, размещённые в инфраструктуре дата-центров, выросли на 33% год к году в Q2 2025.

Private credit is expected to pour $750b into AI infrastructure through 2030.⁸ That capital faces several pressures.

Ожидается, что частный кредит вольёт $750 млрд в AI-инфраструктуру до 2030 года.8 Этот капитал сталкивается с несколькими видами давления.

Hyperscalers have extended GPU useful life to 6 years, but datacenter GPUs last 1-3 years in practice. A Google architect noted that thermal & electrical stress at 60-70% utilization limits physical lifespan.⁹

Гиперскейлеры продлили срок полезной службы GPU до 6 лет, но GPU в дата-центрах на практике служат 1-3 года. Архитектор Google отметил, что тепловые и электрические нагрузки при загрузке 60-70% ограничивают физический срок службы.9

Oracle’s credit-default swaps have tripled since September, even as the company generates $15b in annual operating cash flow.¹⁰

Кредитные дефолтные свопы Oracle утроились с сентября, даже несмотря на то, что компания генерирует $15 млрд годового операционного денежного потока.10

AMD guided Q1 revenue to $9.8b. Despite 32% year-over-year growth, the stock dropped 9% as the guide missed analyst expectations by $300m.¹¹ Small deviations from peak expectations trigger outsized repricing.

AMD дала прогноз выручки на Q1 в $9,8 млрд. Несмотря на рост на 32% год к году, акции упали на 9%, поскольку прогноз не дотянул до ожиданий аналитиков на $300 млн.11 Небольшие отклонения от пиковых ожиданий вызывают непропорциональную переоценку.

One fund is showing distress. BlackRock TCP Capital Corp. announced a 19% writedown in its private debt fund last month.¹² The $1.7 billion fund invests in middle-market companies across software, healthcare, & manufacturing. Six investments dropped an average of 81% in fair value.

Один фонд уже демонстрирует признаки стресса. BlackRock TCP Capital Corp. объявил о списании 19% в своём фонде частного долга в прошлом месяце.12 Фонд на $1,7 млрд инвестирует в компании среднего размера в софте, здравоохранении и производстве. Шесть инвестиций потеряли в среднем 81% справедливой стоимости.

As the new phenomenon of debt in software & AI grows, any wobble in expectations will be amplified by borrowing.

По мере того как новый феномен долга в софте и AI растёт, любое колебание ожиданий будет усилено заёмными средствами.

BDC AUM Q1 2025 — LSTA ↩︎ Доля софта в Ares Capital — Kiplinger ↩︎ Прогноз UBS по дефолтам в частном кредите — Bloomberg ↩︎ Коэффициенты левериджа BDC — Looking for Leverage ↩︎ План финансирования Oracle на $50 млрд — Bloomberg ↩︎ Долговое финансирование CoreWeave — PR Newswire ↩︎ Финансирование дата-центра Meta — Investing.com ↩︎ Финансирование AI-инфраструктуры — Prosek Partners ↩︎ Срок службы GPU 1-3 года — Tom's Hardware ↩︎ Скачок CDS Oracle — Roic News ↩︎ Прогноз AMD на Q1 2026 — CNBC ↩︎ Списание BlackRock TCP Capital — Bloomberg ↩︎